对比华能水电 长江电力好在哪里

一、长江电力股价涨幅情况

在股票市场，判断一只股票好不好，涨幅说了算。过去10年，长江电力涨幅远超同期沪深300涨幅，2010年买入100元长江电力，2019年末为300元，买入100元沪深300只能有130.19元。10年3倍，长期收益率大概率超过98%的股票。

P=EPS*PE。影响股票价格的因素主要就两个，一个是每股收益，一个是公司估值。一个和公司好坏有关系，另一个和股民心理预期有关系。2010年PE为15,2019年为17.95，尽管经过近几年股票的大幅上涨，看多长江电力股票的人大幅度增加，但是从过去10年PE变动来看，是公司每股收益贡献了股价绝大部分涨幅。

二、长江电力好在哪里

(一)发电量

长江电力四大电站装机容量如下：

1、利用小时数

判断一家水电公司发电量有没有优势主要看利用小时数。长江电力近几年利用小时数如下：

近年来全国水电平均利用小时数约4000小时，华能水电2019年平均利用小时数约4500小时。葛洲坝、溪洛渡、向家坝3大电站利用小时数都远远超过其它水电上市公司。

2、发电量稳定性

从2016年公司完成金沙江溪洛渡、向家坝水电站重大资产重组工作以来，发电量保持在2100亿左右。从来水情况来看，2017年和2019年，来水同比偏丰，2019年来水同比大幅度减少，但是发电量相差不大，因为梯级电站调度水库的存在，除非出现极端的来水变化，长江电力发电量大概率能维持在2100亿左右。依托四库联调的梯级调度优势，长江电力电量稳定性也在其它水电上市公司之上。

华能水电小湾、糯扎度大型年调节水库存在，除去极端天气，比如连续两到3年来水偏枯的情况，电量稳定性也会较好。

3、电量消纳情况

长江电力拥有专用特高压外送通道，销售区域集中于电力负荷密集区。包括华中四省、华东三省一市(长江三角洲)以及华南的广东省(珠江三角洲)等地区，公司绝大部分电量由珠三角、长三角地区消纳。基本上不存在消纳情况。

华能水电澜上约500万装机容量有专用特高压外送通道，2019年才达到0弃水，以前年度存在弃水情况。

4、电价情况

长江电力电量几乎全部外送，上网电价=落地电价-输配电电价。三峡电站和葛洲坝电站落地端电价与受电省市燃煤机组脱硫标杆电价存在着价差空间。溪洛渡、向家坝电站落地电价与受电省市燃煤机组标杆电价基本持平。

华能水电除了澜上电站，大部分电量由云南公司统一分配，本地消纳或外送广东，外送广东电量由于云南公司多收一道输配电费，电价也会低于长江电力，2019年电价只有199.58，长江电力披露电价为含税电价，换成含税电价华能水电229.40。

5、市场化交易电量

市场化交易电量的电价一般都低于基础电量，长电市场化交易电量占比很小，所以平均电价较高。华能水电市场化交易电量年报未披露，推测澜上基础电量200亿，澜下大部分电量都参与市场化交易。

从定性分析来看，长江电力以其极高的利用小时数、电量稳定性、良好的消纳情况、极高的电价成为了显而易见的王者。但是，从定量分析来看，相比长电，华能水电有没有明显低估仍有探讨的余地。

三、华能水电和长江电力未来电量电价对比

1、发电量

长江电力发电量大概率能保持在2100亿千万时，那么华能水电能不能大概率保持在1000亿千万时呢?我认为能，一是云南弃水问题已很大程度上得到解决，二是小湾、糯扎度两个水库拥有超过200亿立方米的调节库容，能够调节发电量。

2、电价

长江电力电价市场化交易电量占比非常小，关于未来市场化交易电量比例会不会上升，平均电价会不会下降无法准确判断，毕竟电量输出落地端市场化交易电量占比每年都在上升，2019年国投电力的雅砻江水电就出现了电价下降的情况。

华能水电市场化交易电量占比已经很大了，我认为其电价下降可能性不大。需求端来看，一方面，由于水电既便宜又环保，国家解决大西南水电外送的决心非常大，近几年，云南省内消纳和省外输送电量都在增加，尤其是外输落地段广东，电力需求缺口非常大，另一方面，特高压也是新基建之一，其建设会增加云南外输广东电量，外输电量电价高于省内电价。

供给端来看，怒江水电开发仍在搁置，其它大型水电站已基本开发完毕，电力供应大幅增加可能性不大。

与长江电力相比，华能水电的利用小时数、电量稳定性、消纳情况和电价情况不算很好，但是情况都已经都在好转。如果不认可华能水电未来1000亿发电量和200元/兆瓦时的电量电价的，可以再次基础上进行调整。

四、长江电力和华能水电定量对比

目前，华能水电市值约650亿，长江电力电约3800亿，由于长江电力包含400亿长期股权投资，给予这部分投资1.4市净率(长期股权投资主要为水电企业股权，参考华能水电市净率1.38)，长江电力剩余市值约3240亿。长江电力市值约华能水电5倍。

由于业务性质相同，长江电力优势已经全体现在了发电量和电价里面，给予两家企业相同的EBITDA倍数。市值=EBITDA* EBITDA倍数-总负债，长江电力EBITDA是华能水电的2.5倍，考虑到两者总负债差距不大(长江电力1465亿，华能水电1107亿)，我认为相对于长江电力，华能水电被大大低估了。

定量分析并不追求绝对的准确，属于一眼看胖廋的问题，我认为长江电力和华能水电的问题不是茅台和洋河的问题，如果认为长电电力未来电价和电量仍有上升空间，华能水电电量电价估计我过于乐观，可以适当调整，总体来看，我认为与长江电力相比，华能水电大大低估了。