太阳纸业 纸价处于低位有望上行

2021年Q4纸价弱势运行、原料成本高位，盈利逐月改善细分纸种来看，(1)文化纸：Q4铜版/双胶均价5362、5517元，环比-1.54%、-1.08%，期内需求平淡、年末投产预期下市场备货意愿平淡，叠加低价进口纸冲击(10/11/12月进口双胶纸数量8.72、9.53、7.05万吨，同比-28.84%、-22.82%、-17.49%)，价格低位运行。考虑能源成本上涨(煤炭高位，Q4均价环比+25.69%)叠加高价浆使用，单吨盈利承压，预期10-12月由负转正，逐月向好、企稳改善。(2)箱板纸：Q4箱板季度均价5171元，环比+1.16%，旺季小幅上涨、预期是Q4利润贡献主力。但值得注意的是，期内美废价格高位(约300美金)、老挝废纸浆线停产，高端箱板盈利兑现略有压缩。(3)溶解浆：Q4溶解浆均价6826元，环比-11.13%，淡季价格走弱，公司兖州产线转产影响销量表现、但利润率仍维持相对较高水平，贡献Q4业绩。

展望2022年Q1，(1)文化纸：目前铜版/双胶价格分别处于历史12.7%、28.8%分位，小厂停机减亏、大厂微利运行，行业开工率分别为63.91%、63.12%，处于历史低点;库存自2021年Q3以来逐步下降，叠加短期纸浆涨价，浆系纸企陆续发布200元/吨涨价函，判断能够顺利落地。近期能源成本小幅回落，我们预期Q1纸企盈利有望筑底回升，太阳广西1号文化纸机预期年后再度转产生产文化纸、行业至暗时刻已过，期待Q1改善。(2)箱板纸：目前箱板纸价格处于历史65.2%分位，社会/企业库存处于历史87.6%、65.7%分位，Q1淡季判断纸价维稳运行;(3)溶解浆：Q1淡季影响料将持续，太阳规模&效益实力突出，预期利润率维稳。

虽然2021年Q4广西项目投产转固及费用投入对盈利略有拖累，目前二期项目的55万吨文化纸、80万吨化学浆、20万吨化机浆均已于2021年Q4顺利投产，预计将于22H1放量，2022年期待规模&效益双重提升，当前木浆自给率已超50%。

宏观环境存压的背景下，公司仍是当前时点盈利能力最强的龙头纸企。我们预计公司2021-2023年分别实现营收295.15/309.11/327.61亿元，同增36.72%/4.73%/5.99%，归母净利润29.92/27.61/29.36亿元，同比+53.21%/-7.74%/+6.34%，当前股价对应PE为9.91/10.74/10.10X，建议逢低布局。

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