「e公司观察」困境重整股权小于债权 股权清零日趋常见

在一家公司中，对经营介入较深的股东们，要比债权人付更多责任，所以当公司陷入困境之后，股东应比债权人承担更多风险。近期不断有著名公司股东权益清零，铁打的资产，流水的股东，有可能成为常态。

经营实体陷入困境有很多情况，路边小摊贩，亏几百元就不再干下去，商铺经营者可能亏了本金后就收手了，中小企业主拿资本金做点小生意，一旦不能维持下去，可能就清零注销，这些都是股东为经营负责，但还有一种情况，就是经营上了规模，为了做大事，要去融资，遇到经营困境，就牵涉到债权如何偿还的问题。

不少公司困境最早暴露出来的方式，就是欠债无法按时偿还。流动性出了问题，容易遭遇连环逼债，经营受到影响。这时候就要进行债务重组，或者公司重整。

高歌猛进的紫光集团去年无法兑付债券，遇到流动性危机，进入到重整环节，以2021年6月30日为评估基准日，根据天健兴业出具的《市场价值评估报告》，紫光集团等七家重整企业模拟合并口径全部资产的市场价值为1214.78 亿元，负债共计1578.34亿元，其中202.25亿元属于重组主体的或有负债，不占用重整的偿债资源，重整主体实际负债总额为1376.09亿元。

这就是资不抵债，一家公司资不抵债后，理论上股东权益就是负数，可以清零。在这种情况下，如果原股东拿不出方案，管理人就可以掌握话语权，接纳新股东进入。智路建广联合体拟投入600亿元现金对紫光集团实施整体重整，承接重整后100%股权，债权人得到高比例清偿。

该方案引起一些争议，赵伟国控制的健坤集团（持有紫光集团49%股权）发表声明反对重整方案。赵伟国认为在方正集团遇到问题后，金融机构不断收贷，紫光在2019年7月到去年10月，净偿还了420亿元的债务，流动性遇到危机，并不是公司资产不好，重整主体被低估734.19亿元，如果旗下资产上市，估值会更高。

按照方案，健坤集团在紫光集团的权益会被清零，赵伟国有所不满，但在债务无法偿还之下，掌控权已不在他手中，要看债权人怎么看。

方正集团同样是原股东权益清零，新方正集团的最新股权结构为平安人寿设立的SPV持股约66.5%，珠海华发集团有限公司（代表珠海国资）设立的SPV持股约28.5%，债权人组成的持股平台（合伙企业）持股约5%。

海航的重整方案，同样是老股东团队及慈航基金会在海航集团及成员企业权益将全部清零。重整后的海航将拆分为四个板块独立运营，航空板块、机场板块、金融板块、商业及其他板块，各自由新的实控人股东带领前行。

新股东带来的数百亿资金，主要用于偿还债务，盘活资产。为了避免逃废债恶名，公司重整一般都会优先照顾债权人利益，制定一个高比例偿还计划，原来的股东，因为经营不善，则要对结果负责。

还有很多上市公司重整，是新老股东之间，有所妥协，比如*ST实达（600734）近期公告，新进入者承接资本公积金转增的股份,老股东持股比例下降，但依然保留。这也是重整常规操作，新进入者带来新鲜血液，吉利重整力帆等，都是新进入者带来一部分资金，偿还债务人，还有一些资源，盘活经营。庞大集团（601258）重整，采用了新进入者出资，原股东让渡部分股权的方式。

还有一种情况是债转股，因为公司质地尚可，银行等金融机构在公司陷入困境之后，无奈成为股东，比如盐湖股份（000792）债转股，规模庞大，不过因为盐湖股份迎来行业牛市，给金融机构带来意外收获。

单纯的债务重整也有，比如华夏幸福（600340），近期通过债务重组计划，不牵涉股东变动。华夏幸福金融债务高达2192亿元，出售资产可以实现回笼资金约750亿元，其中570亿元用于现金偿付债务，剩余180亿元用于经营，出售资产还可带走金融债务约500亿元。首期现金清偿率 30%-40%，如资产处置顺利预计可达40%。债券则进行5-8年展期，在展期期间利率下调至2.5%。

华夏幸福股东虽然没有变更，但大量出售优质资产，也让公司实力受损，现在市值只有140亿元，债务风波已让公司伤筋动骨。2018年7月，华夏幸福遇到困境，平安集团从华夏幸福控股手中购入华夏幸福19.7%股份，价格是137.7亿元。平安集团账面损失不小。

股东以资本金为企业经营负责，享受收益，高杠杆下负债往往是资本金数倍，如果成功就能享受暴利，但失败之后，资本金就不能覆盖风险，这时候原股东持股比例下降，或者被清退，就是很正常的事情。

现在通用汽车还在资本市场，但是股东已因为各种危机被清零换了好几次。未来在中国这种情况应该也会越来越常见，为了盘活资产，保就业保经营，会鼓励破产重整引入新的投资方，资产一直在，但资本可能轮换很多次，资产比资本更大。