兔宝宝 收入高增靓丽 定制模式确立

兔宝宝（002043）业绩快报预计2021年实现营收95.03亿元，同比+47.0%，归母净利7.16亿元，同比+77.8%，扣非后归母净利5.88亿元，同比+41.2%。据此推算，公司21Q4实现营收31.87亿元，同比+21.4%，归母净利1.93亿元，同比-8.1%，扣非后归母净利2.03亿元，同比+14.2%。

渠道为王装饰材料高增长

业绩快报显示，2021年装饰材料业务营收约66.56亿元，同比+53.2%，主要受益：(1)深化分公司运营机制，2018年底公司营销体系全面导入销售分公司，2020-2021年九大分公司相继成立、精细管理，成熟市场落实渠道下沉、密集分销，外围市场加大空白开发;(2)小B不断推进，重点是推动经销商开拓家具厂渠道，截至2021年11月，经销商与5000多家地方中小家具厂签订供货合同，未来增长空间较大。21H1公司家具厂业务营收9亿+，同比+125%，我们预计全年延续高增。此外，公司同步开拓家装公司渠道、工程渠道，积极培育未来增长点。

定制家居模式确立零售+工程双轮驱动

业绩快报显示，2021年公司定制家居业务营收约26.87亿元，同比+35.1%;其中，工程板块(裕丰汉唐)营收约18.94亿元，同比+31.3%。(1)零售端持续发力，打造“全屋定制+地板+木门”产品体系，21H1本部零售营收3.3亿元，其中全屋定制营收1.55亿元，同比+134%，地板1.73亿元，同比+52%，我们预计下半年延续高增;(2)工程端完成业绩对赌，21H2相对承压：裕丰汉唐21H1、21H2收入分别同比+67.9%、21.1%，21H2受地产下行及原材料上涨影响，增速放缓;全年裕丰汉唐实现净利润1.42亿，完成业绩承诺(1.4亿)。

非经常性损益股权激励费影响较大

全年角度，归母净利7.16亿元、扣非后归母净利5.88亿元，均略高于业绩预告中值。一方面得益收入高增长，但同样面临原材料如胶黏剂、装饰纸等涨价导致毛利率同比下降，以及2021年股权激励费用影响净利润约4028万元。另一方面，非经常性损益对净利润影响约1.28亿元，主因公司持有大自然家居股票产生1.17亿公允价值变动损益，2020年此项金额为-9324万元，以及董事长针对上市公司员工奖励的股份需计提股份支付费用，影响净利润0.48亿元。单四季度，公司扣非后归母净利2.03亿元，其中裕丰汉唐年末集中贡献业绩，预计除汉唐外扣非归母净利约0.89亿元，主要受激励费影响。

投资建议

我们预计2021-2023年归母净利分别为7.16亿元、8.21亿元、10.01亿元，对应动态PE分别为13X、12X和10X，维持“推荐”评级。

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