徐工机械 经营质量提升 重组有序推进

徐工机械（000425）2021年实现营收843.28亿元，同比增长14.01%;实现归母净利润56.15亿元，同比增长50.57%，扣非后同比增速为45.27%;单Q4，实现营收145.32亿元，同比增长-35.93%，实现归母净利润10.05亿元，同比增长-22.35%。

业绩符合预期

公司整体收入稳步增长，经营质量好转;展望2022年，稳增长政策有序落地，基建投资回暖，二季度有望迎来开工旺季，同时伴随高基数压力逐步缓解，工程机械行业有望迎来边际改善。

公司工程机械板块收入稳步增长，12类主机稳居国内行业第一，22类产品占有率全线同比提升。分产品来看：①起重机：收入272.1亿元，同比增长2.7%，占比32.3%，是第一大收入来源，首次跻身全球第一，移动式起重机保持全球第一，500吨以上履带吊占有率提升9pct，随车起重机进位至全球第三。②铲运机械：收入81.2亿元，同比增长22.8%，占比9.6%。装载机升至全球前五，其中中大装占有率提升3pct，出口占有率突破30%，排名第一。③桩工机械：收入89.5亿元，同比增长22.1%，占比10.6%，位列全球第一阵营，水平定向钻全球第一。④道路机械：收入35.4亿元，同比增长2.2%，占比4.2%，市场占有率持续提升。⑤高空作业机械：新兴板块表现亮眼，包括高空作业平台和消防设备，合计收入49.98亿元，同比增长33.9%，占比5.9%，臂架类高空作业平台行业第一地位更加稳固，盈利能力大幅提升，毛利率同比+2.4pct。

盈利能力增强

2021年，公司销售毛利率16.24%，同比-0.83pct，在原材料成本高涨背景下，打造紧密联合的供应链体系，全年采购实现净降本。销售净利率6.7%，同比+1.64pct;一方面系严控费用，公司期间费用率9.32%，同比-0.65pct;另一方面，公司信用减值损失大幅减少，全年计提2.5亿，去年同期为16.4亿。2021年，经营性净现金流80.7亿元，同比提升189%，高于同期归母净利润。综合来看，历史包袱(存货、应收账款以及表外或有负债蕴含的减值风险)不断出清背景下，资产质量提升，经营质量好转，释放盈利能力弹性。

资产重组有序推进

2021年11月份，公司重大资产重组有关事项获国资委批准、股东大会通过、证监会受理，目前正处于证监会反馈意见阶段。徐工有限旗下为注入上市公司的工程机械资产优质：①优势资产包括挖机、矿机、混凝土机械、塔机：挖掘机国内第二、全球第六，矿山露天挖运设备居全球前五，打破国际顶尖巨头垄断;混凝土机械稳居全球第一阵营;②新兴业务包括港口机械、农机、无人救援平台：港口机械快速突破，收入大增两倍;农机、无人救援平台处于研发试制阶段，努力成为新的增长极;③零部件配套：液压、传动、四轮一带等零部件企业在技术自主可控、保供降本上的作用持续显现。

投资建议

预计公司2022年-2024年的收入规模分别为879.7、928.4、988.2亿元，同比增速分别为4.3%、5.5%、6.4%，净利润分别为61.7、70.4、77.2亿元，同比增速分别为9.8%、14.2%、9.6%，对应PE分别为7、6、5倍;维持“增持-A”的投资评级，6个月目标价为6.32元，相当于2024年的6倍动态市盈率。

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